固德威：致力于成为领先的新能源电力电源设备及智慧能源整体解决方案提供商

  1、公司成立10年来，从单纯的新能源电力电源设备企业向具备发电监测、光伏储能、调节电力需求的波峰波谷、负载用电需求数据收集功能的能源互联网方向发展；

  2、公司已研发二十多个系列光伏逆变器产品，功率覆盖0.7kW～80kW，充分满足户用、扶贫、工商业及大型电站需求，拥有业界最齐全的储能产品系列和能源解决方案；

  3、光伏储能逆变器是行业的重要发展趋势之一，2019年公司户用储能逆变器出货量全球市场排名第一位；

  4、面向光伏电站及该领域的智能化精细管理需求，公司率先在业内推出自主研发的大数据智能运维平台——智慧能源管理系统，将成为公司重要的利润增长点。

  自20世纪70年代全球爆发石油危机以来，太阳能光伏发电技术引起了格外的重视，光伏行业在全球快速地发展。在2011年以后，中国、日本、美国在太阳能光伏应用领域发展迅速，成为驱动全球光伏应用增长的主要动力。根据英国石油公司《BP世界能源统计年鉴2019》，2011年以来累计光伏装机量保持每年超过30GW的上涨的速度，2018年全球新增光伏装机容量88.22GW，累计光伏装机容量487.83GW，近5年的年均复合增长率达到28.65%，行业增长迅速。其中，中国在2018年光伏发电新增装机容量44GW，累计装机容量175GW，新增和累计装机容量均为全球第一。

  固德威（688390.SH）成立于2010年，在2019年以前产品主要使用在于分布式光伏发电系统，为组串式光伏逆变器，主要面向家庭户用和工商业领域。2019年以来，公司持续加大研发投入，储能产品全面发展，先后推出了MS系列7kW-10kW户用单相三路并网逆变器、EH系列高压光伏储能混合逆变器、SMT系列25kW-36kW三相三路并网逆变器、BH系列单相高压储能逆变器、智能数据采集器等产品，产品覆盖户用、工商业、地面电站等所有的领域，可全面满足光伏新能源领域各类型客户的需求。

  在智能电站概念提出后，光伏逆变器的重要性越来越突出，随着光伏新能源利用的日益普及，光伏发电的波动性特征以及企业调峰调频成本考虑，未来光伏发电将配备储能设备，光伏储能逆变器将成为行业的重要发展趋势之一。公司2013年推出首款储能逆变器——ES系列双向储能逆变器，成为国内最早实际推出储能逆变器产品的公司之一，2019年公司户用储能逆变器出货量全球市场排名第一位，市场占有率为15%（依据Wood Mackenzie2020年5月发布的研究报告）。

  上述研究报告中还显示，公司的三相组串式逆变器出货量全球市场排名第六位，市场占有率为5%；单相组串式逆变器出货量全球市场排名第五位，市场占有率为7%，这两项业务的市占率都比上年逐步提升，使固德威2019年在全球光伏逆变器市场的出货量位列第十一位。同时，在高效户用、商用并网逆变器产品领域，公司技术先进性大多数表现在拓扑研究、控制算法、工业设计等方面。公司通过持续不断投入研究，在户用逆变器产品的拓扑及控制算法上实现突破，达到行业领先水平。

  未来公司将遵从核心算法、核心部件到系统创新，从单一的光伏逆变器产品到智慧能源管理的发展路径，从系统整机制造向上游不断延伸至核心部件生产，向下游不断延伸至家庭、工商业用户、地面电站等智慧能源整体解决方案，开展集中式逆变器、智能微网、能源互联网等新产品、新技术的研发，将公司打造成高性能、多品类、差异化的国际知名、国内领先的新能源电力电源设备及智慧能源整体解决方案提供商。

  光伏逆变器行业经过多年的市场之间的竞争，已成为比较集中的行业。固德威已拥有业界最齐全的储能产品系列和能源解决方案，涵盖单相、三相、高压、低压、直流耦合、交流耦合等产品，在行业内已拥有较好的竞争地位，公司还将不断丰富和完善光伏并网逆变器产品序列。凭借研发及技术优势，获得了国内外客户的广泛认可，奠定了公司的行业地位和品牌优势。

  公司不断拓展产品线和市场领域，从单一产品到系列新产品，从单品类产品到多品类产品，从国内市场拓展到全球市场，主营业务规模逐步扩大，2016~2019年营收复合增长率为30.5%，2019营业收入已达到9.45亿元，其中光伏并网逆变器、光伏储能逆变器和智能数据采集器3种产品占总营收比重分别为80.4%、11.5%、0.08%。

  招股书显示，近年来公司前五大客户主要为PHB集团、协鑫集团、天合集团、汉能集团等新能源业务领域有名的公司。报告期内，公司基本的产品综合毛利率分别是33.89%、32.61%、40.50%，处于同行业较高水平。公司产品立足中国，同时境外客户数量和产品需求量开始上涨较快，已批量销往德国、意大利、澳大利亚、韩国、荷兰、印度、比利时、土耳其、墨西哥、巴西等全球80多个国家和地区。2018年度至2019年度，公司境外主要经营业务收入由37,229.42万元增长至62,563.82万元，境外主要经营业务收入占主要经营业务收入的比例由44.58%增长至66.39%。

  新时代证券此前发布研报指出，出于对安全性的逐渐重视，组件级控制逆变器未来在国内将迎来爆发式增长。国外包括美国、欧洲、日本、澳洲等发达国家，对光伏系统中的直流高压问题已出台强制措施。因此该报告认为未来组件级控制逆变器，如微型逆变器和功率优化器等，将迎来爆发式增长。

  值得注意的是，美国为仅次于中国的全球第二大光伏市场，公司积极开拓美国市场，本次IPO募集资金投资项目之一“全球营销及服务体系基本的建设项目”拟在美国设立营销服务子公司，增强公司在全球市场的业务拓展能力，巩固行业地位。除此项目外，公司这次募集资金还将重点投向广德固德威智能光伏逆变器等能源管理系统产品生产项目（二期）、智慧能源研发楼项目，也将有利于公司紧抓行业发展机会，借助长期资金市场的力量扩充公司经营规模，提升研发创造新兴事物的能力，增强公司竞争力。

  光伏并网逆变器、光伏储能逆变器作为光伏发电系统的核心部件，应该要依据光伏行业发展的新趋势和市场需求不断进行技术升级和创新。在能源互联网的变革趋势下，公司在新能源的转换技术、储能技术和智慧能源管理系统平台等领域持续开拓，致力成为智慧能源系统整体解决方案提供商，并将公司的相关这类的产品和解决方案覆盖至全球存在电力电子科技类产品需求的区域，携手电网、社区、客户共同开启智慧能源新时代。

  公司以光伏逆变器和储能逆变器为智慧能源管理系统的基础，大力开发及拓展的SEMS智慧能源管理系统一方面采集并网系统和储能系统的运行数据，另一方面通过物联网设备和技术采集系统其他数据。采集数据后，管理系统对电站和系统的数据来进行整理、分析和相关业务开发，可有效监控电站发电情况，同时通过智能预警提高运行和维护效率，为电站提供快速故障排除解决方案。随公司智慧能源管理系统的一直在升级完善，未来将会成为公司重要的利润增长点。

  截至2019年12月31日，公司智慧能源管理系统已推出SEMSV1.3版本，在此基础上，综合运用物联网技术，利用公司的各类数据采集设备，接入风电、充电等多种发电和用电设备数据，结合大数据分析和云计算技术，促进系统内各能源生产和应用的互联互通、区域自治、智能管理调度，最终形成以电力为核心的能源互联网ECO解决方案。

  面对新趋势和新需求，公司已做好了产品技术创新、研发方面的持续投入。截至2019年12月31日，公司共有研发人员167人，占员工总数的17.20%，其中本科以上学历人员占全部研发人员的80.24%。2017~2019年公司研发总投入为1.43亿元，占这三年营业收入总额的5.04%。为留住核心人才，公司2017年以实际控制人股权转让的形式完成股权激励。

  目前，公司已掌握并离网无缝切换技术、新能源汽车与电网能量互联技术、离网型微网控制技术、储能逆变器能量管理技术、物联网设备数据采集技术等新能源、储能变换、能源互联网等领域的相关核心技术，有关技术已应用在公司有关产品中。公司在境内外取得29项注册商标，在境内取得77项专利授权、6项软件著作权，积累了较多核心技术，建立了有效的研发体系，具备持续的研发能力。

  此外，公司还将通过IPO募投项目之一智慧能源研发楼项目的建设，围绕新能源电力电源设备转换、储能变换、能源互联网、智慧能源管理等领域进行深入研究，深化新能源领域的前瞻性、基础性技术探讨研究，研发出具有领先水平的产品及工艺，有利于形成新的利润增长点，为公司实现长远发展提供技术保障。

  尽管2020年爆发了新型冠状病毒肺炎疫情，但公司国内上下游供应商、客户未处于疫情严重地区，在疫情得到控制后实现全面复工复产，公司境内境外订单量在2020年上半年都出现激增。依据招股书，公司2020年1~6月营业收入58,794.33万元，同比增长38.84%；归属于母公司股东的净利润11,806.14万元，同比增长231.33%（该数据未经审计，但已经天衡会计师事务所审阅），公司预计2020年1~9月营业收入为102,701.07万元，同比增长43.03%；2020年1~9月的纯利润是18,257.47万元，同比增长138.98%，有望带动全年营业收入及净利润指标快速地增长。我们测算后预计公司2020年~2022年净利润分别为24,675.62万元、32,078.31万元、40,097.88万元，摊薄后每股净利润分别为2.80元、3.65元、4.56元。

  参考A股已上市公司，锦浪科技、科士达、上能电气和阳光电源为可比公司，根据2020年8月17日收盘价，上述4公司平均市盈率（LYR）为54.61倍。其中锦浪科技当前业务模式与公司相似，2019年营业收入和归母净利润与公司相近，有较高参考性。参考目前锦浪科技的当前市盈率65.90倍，以及2020年一致性预测49.14倍，固德威上市后的合理估值应为50倍，预测2020~2022年对应每股股价分别为140元、182.5元、228元。